Die Auswirkungen Donald Trumps auf die Anlageklassen scheinen immer deutlicher zu werden.
- Die Republikaner haben ihre Mehrheit im Repräsentantenhaus behalten, aber das Regieren könnte sich dennoch als schwierig erweisen.
- Wir sehen große Unsicherheit über die künftige Politik, insbesondere in Bereichen, in denen Trump selbst im Laufe der Jahre eine Vielzahl von politischen Positionen vertreten hat.
- Ein gewisser Abschlag könnte in Bezug auf seine teuren Wahlversprechen gerechtfertigt sein. Dennoch werden die Auswirkungen auf die Anlageklassen bereits deutlicher.
Republikaner gewinnen alles - aber nur knapp im Repräsentantenhaus
Jetzt ist es offiziell. Nach Angaben der Associated Press haben die Republikaner ihre Mehrheit im Repräsentantenhaus behalten, aber fast jedes Ergebnis bestätigt, dass es eine äußerst knappe Mehrheit werden könnte. Während sich der Staub langsam legt, bleibt Donald Trumps siegreicher dritter Anlauf zur Präsidentschaft so durchschlagend, wie er zunächst schien. Dass er alle sieben vermeintlichen „Swing States“ gewonnen hat und so schnell zum Präsidenten erklärt wurde, ist nicht überraschend, wenn man bedenkt, wie knapp das Rennen in den Umfragen vor der Wahl aussah und wie Umfragefehler in der Regel miteinander korrelieren. Viel beeindruckender waren seine Zugewinne in Staaten wie Texas und Florida, die sich noch weiter in Richtung Republikaner verschoben haben, sowie in traditionell demokratischen Staaten wie New Jersey, New York und Kalifornien.1
Damit verfügt Trump über ein starkes Mandat, aber das Regieren könnte sich dennoch als schwierig erweisen. Mit einer Reihe von Ernennungen, die bereits bekannt gegeben wurden, scheint sein Team auf jeden Fall besser vorbereitet zu sein als 2016. Nicht jede dieser Ernennungen wird zwangsläufig umgesetzt werden, aber die Ernennung von Susie Wiles zur Stabschefin des Weißen Hauses verspricht Stabilität. Wenn man sich jedoch viele der bisher getroffenen oder gemunkelten Entscheidungen genauer ansieht, ist es schwierig, die ideologische Ausrichtung der neuen Verwaltung zu erkennen, die über die Loyalität gegenüber dem gewählten Präsidenten hinausgeht. So haben sich beispielsweise der künftige Außenminister Marco Rubio und der nationale Sicherheitsberater Michael Waltz zunächst als interventionistische Außenpolitiker profiliert. Die Rückkehr von Robert Lighthizer als US-Handelsbeauftragter deutet darauf hin, dass Zölle als Verhandlungsmasse weiterhin eine wichtige Rolle spielen werden. Aber ist dies auch ein Zeichen dafür, dass man sich voll und ganz auf eine staatstragende Industriepolitik einlässt, wie sie in Ländern wie Frankreich schon lange üblich ist? Trumps Wahl von Elon Musk und Vivek Ramaswamy als Leiter der staatlichen Effizienzbemühungen deutet darauf hin, dass es in der nächsten Regierung viele liberal orientierte Stimmen zu wirtschaftlichen Fragen geben könnte.
Zwar gewann er das Referendum und das Electoral College (wenn auch mit deutlich geringerem Vorsprung als etwa Barack Obama 2008), doch erwies sich Trumps Unterstützung bei wichtigen Kongresswahlen, insbesondere im Repräsentantenhaus, als schwächer als üblich. Die Stimmen werden noch ausgezählt, und die Republikaner sind auf dem besten Weg zu einer Mehrheit im Repräsentantenhaus, die durch die Auswahl der Kabinettsmitglieder bereits etwas geschwächt ist. Obwohl viele republikanische Gesetzgeber der letzten Jahre persönlich loyal zu Trump stehen, gibt es viele grundlegende politische Differenzen. Dies dürfte es den Demokraten - sowie einer Handvoll gemäßigter Republikaner - ermöglichen, selbst bei den wichtigsten Prioritäten des Präsidenten einen gewissen Einfluss auszuüben. Die Tatsache, dass man nicht für eine dritte Amtszeit kandidieren kann, bedeutet in der Regel, dass Präsidenten in der zweiten Amtszeit ihre Autorität schwinden sehen.
Markt- und politische Auswirkungen
Wir sehen viele Unsicherheiten in Bezug auf die künftige Politik, insbesondere in Bereichen, in denen Trump selbst im Laufe der Jahre eine Vielzahl politischer Positionen vertreten hat. Die Realitäten, nicht zuletzt die sich rasch verändernden Ereignisse im Ausland und die Marktreaktionen zwischen jetzt und der Amtseinführung am 20. Januar, werden der nächsten Regierung Grenzen setzen, insbesondere in der Steuerpolitik. Es sei daran erinnert, dass eine der Hauptprioritäten darin bestehen wird, wichtige Bestimmungen des in Trumps erster Amtszeit verabschiedeten "Tax Cuts and Jobs Act" über dessen Auslaufen im Dezember 2025 hinaus zu verlängern. Da sich die Menschen jedoch an niedrigere Steuern gewöhnt haben, würde eine solche Verlängerung, möglicherweise mit geringfügigen Anpassungen, lediglich eine Belastung der öffentlichen Finanzen vermeiden, anstatt neue fiskalische Impulse zu geben.
Wir möchten auch darauf hinweisen, dass Trump als Kandidat die meisten Details ausgelassen hat, als er im Wahlkampf so denkwürdige Steuerversprechen wie „keine Steuern auf Trinkgelder“ und „keine Steuern auf Überstunden“ machte. Ähnlich wie bei seinem Slogan aus der ersten Amtszeit - „Baut die Mauer und Mexiko wird dafür bezahlen“ - wird Trump den Wählern bei den Zwischenwahlen 2026 etwas zeigen wollen, wenn auch nicht unbedingt genau das, was einige Berater vor den Wahlen im November beschrieben haben. Zumindest in den ersten Tagen seiner Amtszeit ist nicht mit viel Widerstand im Capitol Hill zu rechnen, außer vielleicht bei wichtigen Kabinettsernennungen. Im Bereich der Einwanderung ist zu erwarten, dass der Schwerpunkt auf relativ einfach zu erzielenden Erfolgen liegen wird, wie etwa der Abschiebung bekannter Krimineller, die sich bereits in Haft befinden. Wir wären auch nicht überrascht, wenn politische Entscheidungen je nach Reaktion der Öffentlichkeit und der Märkte von Fall zu Fall unterschiedlich ausfallen würden, selbst bei so wichtigen politischen Themen wie Migration, Zölle, Kartellrecht, Steuern und Ausgaben. Anleger sollten vorsichtig sein, wenn es darum geht, vorherzusagen, welche politischen Positionen sich letztendlich durchsetzen werden.
Auswirkungen auf die Anlageklassen
Anleihen und Währungen:
Nach der Wahl haben die US-Renditen zunächst ihren Trend fortgesetzt und sind weiter angestiegen, allerdings bei hoher Intraday-Volatilität. In einem Umfeld sinkender Leitzinsen - wir rechnen mit drei weiteren Zinssenkungen der US-Notenbank in den kommenden zwölf Monaten - dürfte der Renditeanstieg allmählich zum Stillstand kommen, auch wenn kurzfristig höhere Niveaus nicht auszuschließen sind. Während kurze Laufzeiten vor allem von weiteren Zinssenkungen profitieren dürften, sehen wir bei längeren Laufzeiten Kaufgelegenheiten, wenn die 10-Jahres-Rendite in den USA über 4,50% klettert. Wir gehen davon aus, dass sich die Kurve im Laufe des Jahres 2025 weiter versteilern wird. In der Eurozone spielen Wachstumssorgen eine weitaus dominantere Rolle, wenngleich der Markt auch stark auf stärkere Zinssenkungen durch die Europäische Zentralbank (EZB) setzt. In einem solchen Umfeld dürften die Renditen vor allem am kurzen, aber auch am langen Ende sinken. Allerdings erwarten wir keine zu stark ausgeprägten Bewegungen, da eine vollständige Abkopplung der Renditen von der Entwicklung in den USA eher unwahrscheinlich ist.
Beim Blick auf Unternehmensanleihen bleiben die Aussichten für USD-Investment-Grade-Anleihen auf längere Sicht günstig. Die Markttechnik dürfte auch im kommenden Jahr unterstützend bleiben, da die Normalisierung der Fed-Politik als Katalysator für die Umschichtung von Anlegern aus dem Geldmarkt in länger laufende, festverzinsliche Wertpapiere wirken dürfte. Bewertungen und Fundamentaldaten bleiben neutral. In den kommenden zwei Quartalen wird sich zeigen, ob Trump seine Ankündigungen in Bezug auf Zölle, Steuerpolitik und Einwanderung einhalten wird. Eine erneute Zunahme des Inflationsdrucks könnte zu einer schwachen Entwicklung der Spreads mit leichten Ausweitungen führen. Der Ausblick für EUR-Investment-Grade-Anleihen auf Sicht von zwölf Monaten ist ebenfalls positiv. Die Anlageklasse profitiert weiterhin von soliden Fundamentaldaten und einem gesunden technischen Umfeld.
Im Währungsmarkt hatte sich das Sentiment für die US-Wirtschaft bereits vor der Präsidentschaftswahl aufgehellt, was zu einer gewissen Dollar-Stärke geführt hat. Nun, da Trumps Wirtschaftspolitik klarer wird, dürfte dies tendenziell zu höherer Inflation und höheren Renditen beitragen. Der US-Exzeptionalismus wird somit wahrscheinlich anhalten. Gleichzeitig könnte das Wirtschaftswachstum außerhalb der USA durch mögliche Zölle gegen die G10-Länder und China negativ beeinflusst werden. All dies könnte zu einem noch stärkeren Dollar führen.
Die Verteidigung der Unabhängigkeit der Fed, die bereits bei der letzten Pressekonferenz der Währungshüter ein zentrales Thema war, dürfte den Dollar mittel- bis langfristig stützen. Kurzfristig könnte das Fehlen einer starken und einheitlichen politischen Stimme in Europa den Euro weiter schwächen. Die Marktteilnehmer sind stark im Dollar investiert und haben in letzter Zeit über Optionen eine noch größere Position aufgebaut. Aus technischer Sicht könnte der Euro gegenüber dem Dollar weiter fallen.
Aktien:
Wir gehen davon aus, dass der US-Aktienmarkt mittel- bis langfristig gut unterstützt bleiben wird, auch wenn eine Fortsetzung des Trump-Trades wahrscheinlich nicht die gleiche Dynamik wie unmittelbar nach der Wahl haben wird. Für Investoren werden sich einige Fragezeichen erst in den kommenden Wochen und Monaten klären, und es bleibt abzuwarten, ob sich der anfängliche Optimismus hinsichtlich einer wahrscheinlich wirtschaftsfreundlicheren Politik einer Trump-Regierung als gerechtfertigt erweisen wird.
Vieles deutet darauf hin, dass es in den USA ab dem nächsten Jahr nicht nur keine Steuererhöhungen für Privatpersonen oder Unternehmen geben wird, sondern sogar Steuersenkungen für Unternehmen oder spezielle Steuerabzüge für die inländische Produktion. Wir erhöhen unsere Annahmen für den Gewinn je Aktie im S&P 500 um 5 USD, als Platzhalter für mögliche Steuersenkungen für Unternehmen. Wir gehen derzeit auch davon aus, dass die Zölle selektiv und begrenzt sein werden. Am wichtigsten ist, dass es bei diesem Thema Bewegung in Richtung China geben dürfte, sobald Trump sein Amt antritt. Zölle auf alle Importe halten wir nach wie vor für unwahrscheinlich, auch wenn sie nicht ausgeschlossen werden können. Bei Small Caps in den USA bleiben wir selektiv und bevorzugen Industriewerte. Ob es zu einer nachhaltigen Erholung der Small Caps kommt, hängt allerdings entscheidend von der Renditeentwicklung der amerikanischen Staatsanleihen ab.
Die Unsicherheit über das künftige US-Defizit bleibt somit ein wesentlicher Risikofaktor für die Wall Street. Der wichtigste Indikator wird sein, wie der Rentenmarkt zukünftig reagiert. Wir gehen davon aus, dass die Rendite 10-jähriger Treasuries in den kommenden Wochen unter 4,5 Prozent bleiben muss, um die Aktienmärkte nicht zu verschrecken.
Bei europäischen Aktien haben wir unsere bisherige Empfehlung „Outperform“ angesichts der Ergebnisse der US-Wahlen neu bewertet und beschlossen, vorerst taktisch auf „Neutral“ herabzustufen. Unsere grundlegende Einschätzung des europäischen Aktienmarktes hat sich nicht wesentlich geändert. Wir sind weiterhin der Meinung, dass das verlorene Jahrzehnt des Gewinnwachstums in Europa hinter uns liegt und dass die europäischen Aktienmärkte den Aktionären in den kommenden Jahren bei attraktiven Bewertungen Renditen im mittleren bis hohen einstelligen Bereich bieten könnten. Der klare Sieg der Republikaner wird jedoch wahrscheinlich die Stimmung, die kurzfristigen Gewinnaussichten und die Kapitalflüsse zugunsten des US-Aktienmarktes verändern. Wir bleiben auch neutral gegenüber Deutschland, wo sich Risiken und Chancen die Waage halten. Positiv zu vermerken ist, dass sich die Stimmung mittelfristig nicht nur stabilisieren, sondern auch verbessern dürfte, da auf eine neue, wirtschaftsfreundlichere Regierung gehofft wird.
Bei chinesischen Aktien bleibt die große Frage: Können die geplanten Stimuluspakete Trump übertrumpfen? Chinas Stimuli überraschten im September positiv, waren aber seitdem nicht mehr überzeugend. Der Fokus der politischen Entscheidungsträger liegt nach wie vor auf der Angebotsseite, was die Stimmung der Verbraucher trübt. In der Zwischenzeit wird sich der chinesische Markt, wie in der jüngeren Vergangenheit, weitgehend in engen Spannbreiten bewegen. Wir erwarten nicht, dass die Bewertungen „spottbillig“ werden, dennoch könnten sich Anlegern im Schatten bescheidener Unterstützungsprogramme und hoher geopolitischer Risiken Chancen für Kursanstiege bieten. Eine Stabilisierung der chinesischen Gewinne wäre der stärkste Faktor für neuen Optimismus, aber angesichts des Mangels an bedeutenden Reformen und Verbraucherausgaben ziehen wir es vor, auf weitere Einzelheiten der Unterstützungspakete zu warten, bevor wir optimistischer in Bezug auf China werden.
Energie und Rohstoffe:
Nach Kursverlusten von Rohöl nach den US-Wahlen erholten sich die Ölpreise kurzzeitig leicht, fielen dann aber weiter. Die Benzinpreise entwickelten sich besser als der Rest des Ölkomplexes, da die Märkte die potenziell positive Entwicklung der Wirtschaftstätigkeit und die mögliche Lockerung der Umweltvorschriften in den USA zur Kenntnis nahmen. Obwohl die Verbrauchernachfrage in China stagnierte, wiesen die jüngsten Daten auf einen Anstieg der Rohölimporte hin, was mit dem Aufbau von Vorräten für die Inbetriebnahme zusätzlicher Raffineriekapazitäten zusammenhing.
Trotz vieler Spekulationen über die Energiepolitik von Donald Trump wird die US-Produktion kurzfristig wahrscheinlich stagnieren. Der US-Explorations- und Produktionssektor hat sehr vorsichtige und zurückhaltende Investitionsprogramme angekündigt, und der Markt bevorzugt weiterhin Management-Teams, die bessere Cash-Flow-Renditen und Cash-Flow-Margen erzielen können. Die Kürzungen der OPEC+ wurden bis Ende 2025 verlängert, aber die Gesamtproduktion dürfte ab Januar 2025 steigen. Wenn der Anstieg der OPEC-Produktion 2025 nicht durch ein höheres Wachstum ausgeglichen wird, besteht die Gefahr, dass die Rohölmärkte überversorgt werden.
Wir rechnen mit einer kurzfristigen Korrektur des Goldpreises, ausgelöst durch zurückgehende Erwartungen hinsichtlich zukünftiger Senkungen der Fed Funds Rate nach den Wahlen und steigende Realrenditen, obwohl diese Korrelation sich in den jüngeren Jahren nicht immer bewahrheitet hat. Ein stärkerer US-Dollar dürfte kurzfristig ebenfalls Abwärtsdruck auf den Goldpreis ausüben. Dieser potenzielle Preisrückgang könnte jedoch eine verstärkte Nachfrage von preissensiblen Käufern in Asien auslösen. Die langfristigen Aussichten werden zudem durch den anhaltenden Trend der Zentralbanken gestützt, Gold als strategische Reserve zu halten.
Alternative Anlagen
Die Entwicklung der Renditen und Zinssätze steht an der Spitze der Sorgenliste, wird aber durch eine Verlangsamung der Zinssenkungserwartungen abgemildert, die in erster Linie den zunehmenden Optimismus hinsichtlich der US-Wirtschaftsaussichten widerspiegelt. Zusätzliches Aufwärtspotenzial für den US-Immobiliensektor ist möglich, wenn Trumps Politik mittelfristig die Bautätigkeit weiter einschränkt, z. B. durch Zölle auf wichtige Baumaterialien wie Stahl und ein geringeres Angebot an Gastarbeitern.
Für börsennotierte Immobilien bringt die US-Wahl eine gewisse Unsicherheit mit sich, die wiederum von der Geldpolitik überschattet wird. Sowohl der Wachstums- als auch der Inflationsdruck lassen nach, so dass die Fed die Zinsen weiter senken kann. Die Fundamentaldaten des Sektors verbessern sich langsam, und die niedrigeren Zinsen geben den Gewinnschätzungen Rückenwind. Die Bewertungen auf den privaten Märkten sind aufgrund niedrigerer Kreditkosten gestiegen, und das Transaktionsvolumen nimmt zu. Die Kreditvergabe der Banken lockert sich, während öffentliche REITs weiterhin Zugang zu den Kapitalmärkten haben, wobei unbesicherte Schulden einen Wettbewerbsvorteil darstellen. Unternehmen nutzen zunehmend die Aktienmärkte, um attraktive Entwicklungen und Übernahmen zu finanzieren, wobei weitere Börsengänge bis 2025 erwartet werden. Auch wenn die Entwicklung des regionalen Immobilienmarktes von breiteren sektoralen Themen beeinflusst werden kann, glauben wir, dass die Titelauswahl der wichtigste Faktor für die Zukunft dieses Marktes sein wird. Eine Konzentration auf Immobilienwerte mit hochwertigen Vermögenswerten und nachhaltigen Geschäftsmodellen dürfte das beste Risiko-Rendite-Profil bieten.
Mit Blick auf die Infrastruktur ist es unseres Erachtens wichtig zu beurteilen, ob der US-Strommarkt langfristig seinen Weg zu einem kohlenstoffärmeren Energiemix fortsetzen wird, wobei erneuerbare Energien die treibende Kraft sein werden. Wir gehen davon aus, dass die Entwicklung im Gassektor weiter unterstützt wird, während im Kohlesektor kaum mit einer Erholung zu rechnen ist. Entscheidend für die Marktentwicklung werden jedoch die von Trump angestrebten Reformen im Bereich der Genehmigungen und der Finanzierung sein. Eine Rücknahme der gestrafften Genehmigungsverfahren für Erneuerbare-Energien-Projekte könnte zu Verzögerungen und höheren Kosten führen.
Auch im Bereich der erneuerbaren Energien hat sich seit Trumps letzter Amtszeit viel getan: Ihr Anteil am gesamten Strommix hat sich von 9,1 Prozent auf knapp 20 Prozent verdoppelt. An dieser Verankerung kommt Trump nicht vorbei, und die Branche will sie auch nicht brechen.
Donald Trump hat eine zwiespältige Haltung zur Kernenergie. Während er in der Vergangenheit die Kernenergie unterstützte, äußerte er kürzlich Bedenken hinsichtlich der Komplexität und der Kosten und sagte, dass die Regierung keine traditionellen Großprojekte unterstützen sollte. Trotz dieser Vorbehalte gehen wir davon aus, dass die Unterstützung des privaten Sektors und der Republikaner für die Kernenergie, insbesondere für Mini-Reaktoren, zunehmen wird. Trump könnte sie als neuen Wachstumsbereich für Investitionen favorisieren. Trump hat außerdem angekündigt, einen nationalen Notstand auszurufen, um die heimische Energieversorgung zu stärken, und versprochen, Pläne für neue Bohrlöcher, neue Pipelines, neue Raffinerien sowie neue Kraftwerke und Reaktoren zu beschleunigen. Dies könnte den Ausbau der Kernenergie erneut antreiben.
Am stärksten gefährdet ist wohl die Offshore-Windindustrie, die unter der Regierung Biden eine tragende Säule der Energiewende war. Trumps Haltung zur Offshore-Windenergie ist eindeutig. Bereits am ersten Tag seiner Amtszeit versprach er per Dekret, Offshore-Windprojekte zu stoppen und begründete dies mit Umweltbedenken und Auswirkungen auf die Tierwelt. Dieser Politikwechsel könnte, die für das Wachstum des Sektors wichtige Unterstützung der Bundesbehörden untergraben und Bidens Ziel, eine beträchtliche Menge an Offshore-Windkapazität zu entwickeln, zunichtemachen. Darüber hinaus könnten die unter Biden beschleunigten Prüfungs- und Genehmigungsverfahren unter Trump erheblich verlangsamt werden, was zu Verzögerungen und höheren Kosten für Offshore-Windprojekte führen würde. Letztendlich wird jedoch erwartet, dass Marktkräfte wie die Nachfrage von Unternehmen und staatliche Vorgaben das Wachstum von Solarenergie, Onshore-Windenergie und Energiespeicherung unabhängig von der nationalen Politik weiter vorantreiben werden.