Ethenea Portfolio Manager Update "HESPER FUND – Global Solutions (*)" vom 31.07.2023

Trotz der geldpolitischen Straffung hat die US-Wirtschaft an Schwung gewonnen

• Die US-Wirtschaft verzeichnete im 2. Quartal ein solides Wachstum, das die Erwartungen übertraf. Die Verbraucherausgaben (VPI), das von der Fed bevorzugte Maß für die Inflation, sanken auf den niedrigsten Stand seit zwei Jahren. Die Gefahr einer Rezession schwindet und jüngste Daten deuten auf eine sanfte Landung hin.
• Daten aus der Eurozone ließen eine Konjunkturschwäche erkennen, während die EZB die Zinsen weiter anhebt und zugleich die wirtschaftlichen Aussichten zurückhaltender einschätzt.
• Die Bank of Japan (BoJ) schockierte die Finanzmärkte mit der Lockerung ihrer Kontrolle der Zinskurve.
• Die obersten Behörden Chinas versprachen weitere Anreize zur Rettung angeschlagener Sektoren und Unterstützung der Konjunkturerholung.
• Vor dem Hintergrund der nachlassenden Inflation und robuster Volkswirtschaften im laufenden Spätzyklus sowie angesichts der schwindenden Befürchtungen einer US-Rezession erlebten weltweite Aktien eine Rally.
• Der HESPER FUND – Global Solutions nahm eine Neugewichtung des Portfolios vor, um dem verbesserten makroökonomischen Szenario Rechnung zu tragen. Die Duration wurde leicht erhöht und liegt nun bei 1,7 Jahren. Das gesamte Nettoaktienengagement wurde auf 30 % angehoben, der Fonds ist in US-Aktien long und in britischen Mid-Caps short positioniert. Der Fonds hat ein erhebliches Engagement in schwachen, unterbewerteten Fremdwährungen wie der norwegischen Krone (32 %) aufgebaut und reduzierte sein Engagement in überbewerteten Währungen wie dem GBP (-24 %). Das Dollarengagement blieb hoch und liegt derzeit bei 32 %.

31.07.23 - US-Wirtschaft nährte Hoffnungen auf eine sanfte Landung – zu Recht

Die Geldpolitik zeigt endlich Wirkung und der Inflationsdruck nähert sich sowohl in den Industrie- als auch in den Schwellenländern wieder einem normalen Niveau (zumindest bei der Gesamtinflation). Nach der schnellsten und heftigsten geldpolitischen Straffung seit 40 Jahren ist die Gesamtinflation in den USA auf 3 % zurückgegangen, während sich die Konjunkturdaten überraschend verbesserten. Der Weg der Disinflation wird lang und holprig sein, aber alles deutet auf eine sanfte Landung hin und sogar die Ökonomen der Fed rechnen nicht mehr mit der Rezession, die sie seit März erwartet hatten.

Die Zentralbanken ließen Anleger im Dunkeln, als sie sich ihren Spitzenzinssätzen näherten

Die Märkte bepreisten den endgültigen Zinssatz immer wieder neu – in einem Prozess, dessen Ende noch immer schwer abzusehen ist und sehr stark von Daten abhängt. Sowohl die Fed als auch die EZB hoben ihre Zinssätze in der vergangenen Woche um 0,25 % an und behielten sich weitere Anhebungen bei Bedarf vor. Doch sowohl die Fed als auch die EZB schlugen einen mehrdeutigeren Ton an, der ein mögliches Ende des Zinsanhebungszyklus vermuten lässt. Die BoJ sorgte mit einer restriktiveren Rhetorik hingegen jüngst für Unruhe auf den weltweiten Märkten, als sie einen flexibleren Umgang mit ihrer Zinskurvenkontrolle ankündigte.

Führungsriege Chinas versprach Rettung der Wirtschaft

Peking versprach weitere wirtschaftliche Unterstützung für die noch fragile Erholung seiner Wirtschaft, nachdem chinesische Ramschanleihen ihren schlimmsten Einbruch im Jahr 2023 erlitten und die Zahl der Ausfälle zunahm. Die regierende kommunistische Partei Chinas und die Regierung gelobten, die Privatwirtschaft anzukurbeln, Anreize für Konsum und private Investitionen zu schaffen und Unternehmen zu schützen. Die Führungsriege Chinas signalisierte Bereitschaft, Richtlinien für Privateigentum zu lockern und einen Plan zu verabschieden, um Risiken in Verbindung mit Lokalwährungsanleihen auszuräumen und damit die stockende Konjunkturerholung in Gang zu bringen.

Die Märkte bejubelten den Inflationsrückgang und die US-Wirtschaft nahm wieder an Fahrt auf

Die erfreulichen Daten, die einem „Goldlöckchen“-Szenario entsprechen, trieben die Aktien in die Höhe. Zugleich fielen die Renditen. Die weltweiten Aktien legten kräftig zu, als die Zahlen für das US-BIP im zweiten Quartal die Hoffnungen auf eine sanfte Landung bestärkten. Im Juni gab die Inflation nach und die Ausgaben von Verbrauchern und Unternehmen zogen an.

Im Juli verbesserte sich die Markstimmung in den USA, da der Gesamtmarkt die in die Höhe schnellenden großen Technologieaktien einholte. Der Russell 2000 stieg um 6,1 %, der Nasdaq Composite um 4 %. Der DJIA und der S&P 500 legten im Zuge der Konjunkturverbesserung 3,3 % bzw. 3,1 % zu.

In Europa verzeichnete der Euro Stoxx einen Anstieg von 1,6 % (+2,5 % in USD), während der FTSE 100 um 2,2 % zulegte (+3,4 % in USD). Der Swiss Market Index verzeichnete ein Plus von 0,3 % (+3,2 % in USD, da der Schweizer Franken aufwertete).

In Asien war vor dem Hintergrund der Versprechungen Pekings, das Wachstum anzukurbeln, eine Erholung chinesischer Aktien zum Monatsende zu beobachten. Der Hang Seng Index stieg um 6,1 % (5,8 % in USD) und der CSI 300 um 4,5 % (+6,1 % in USD). Der japanische Nikkei gab um 1,3 % nach, als die BoJ einen restriktiven Ton anschlug (+1,3 % in USD). Der koreanische Aktienmarkt verbuchte ein Plus von 2,7 % (+5,4% in USD, da der Won aufwertete).

Die Anleihenperformance war trotz der sinkenden Inflation verhalten: Nachlassende Rezessionsängste das über den Erwartungen liegende Wachstum in den USA, die Konjunkturanreize in China und die Maßnahmen der BoJ übten neuerlichen Aufwärtsdruck auf die weltweiten Anleihenmärkte aus.

Makroökonomisches Szenario des HESPER FUND: Vom „No landing“ zum „Soft landing“?

Wir gingen davon aus, dass das Ende der lockeren Geldpolitik ein bedeutendes Ereignis mit harten Konsequenzen für den Konjunkturzyklus und die Finanzmärkte sein würde. Bisher ist die Weltwirtschaft erstaunlich gut mit dem schnellsten Zinsanhebungszyklus seit 40 Jahren fertiggeworden, und die US-Wirtschaft könnte sogar noch an Fahrt aufnehmen. Das Anziehen der Unternehmensausgaben in den USA, bessere Wachstumszahlen für das 2. Quartal und die gute Verfassung des Arbeitsmarktes vor dem Hintergrund einer nachlassenden Inflation haben unsere Zurückhaltung ernsthaft infrage gestellt.

Die Weltwirtschaft zeigt sich gegenüber wesentlich höheren Nominalzinsen widerstandsfähig, da fiskalpolitische Unterstützung, rekordverdächtig niedrige Arbeitslosenquoten und angehäufte Ersparnisse weiterhin den Konsum fördern. Der Dienstleistungssektor, der das weltweite Wachstum in der ersten Jahreshälfte angetrieben hat, gibt allmählich nach, während zinssensible Sektoren (Immobilien und Unternehmensinvestitionen) allem Anschein nach ihren Tiefpunkt erreicht haben und erste Anzeichen einer Erholung erkennen lassen.

In unserem makroökonomischen Ausblick gehen wir mittelfristig von einer allmählichen Wachstumsverlangsamung der Weltwirtschaft aus, wobei einige Regionen über mehrere Quartale ein Nullwachstum verzeichnen werden. Wir sehen jedoch keine Gefahr einer unmittelbar bevorstehenden Rezession, was der erneuten Stärke der US-Wirtschaft, besseren Wachstumsaussichten in den Schwellenländern und den verstärkten Bemühungen der chinesischen Behörden um eine Ankurbelung des Wachstums zu verdanken ist. Der Druck durch die Gesamtinflation lässt nach, aber es wird noch einige Zeit dauern, bis der zugrunde liegende Preisdruck wieder auf die Zielwerte der Zentralbanken zurückkehrt. In vielen Industrieländern hat bereits eine deutliche Verlangsamung der Inflation eingesetzt. Dennoch erfordert die hartnäckige Kerninflation weiterhin Wachsamkeit von den Zentralbanken und die Bereitschaft, den Straffungskurs wieder aufzunehmen. In einigen Ländern wie dem Vereinigten Königreich ist die Inflation weiterhin zu hoch und verfestigt sich allmählich; die Lohn-Preis-Spirale ist ganz klar weiter im Gange.

Die Märkte setzen auf das „Goldlöckchen“-Szenario: eine schmerzfreien Disinflation bei robustem Wirtschaftswachstum. Die derzeitige Phase der Risikofreudigkeit dauert womöglich noch einige Zeit an, solange die Renditen von Staatsanleihen in der aktuellen Bandbreite bleiben. Die Rezessionsgefahr hat sich deutlich abgeschwächt, ist aber nicht ganz vom Tisch, da die Risiken einer verfestigten Rezession die Zentralbanken ab einem gewissen Punkt dazu zwingen könnten, ihren Straffungskurs fortzusetzen. Dies wiederum könnte eine stärkere wirtschaftliche Kontraktion auslösen als erwartet.

Bei Aktien dürften die Disinflation und ein solides Wirtschaftswachstum in den USA US-Werte unterstützen, während die ungewisse Lage in der Eurozone Druck auf die europäischen Gewinne ausüben könnte – insbesondere bei binnenwirtschaftlich orientierten Unternehmen. Bei den Währungen ist die Lage zwiegespalten: Die Outperformance der US-Wirtschaft dürfte dem Dollar zugutekommen, während das globale Szenario einer sanften Landung riskantere Währungen begünstigen dürfte. Aus makroökonomischer Perspektive ergibt sich ein gemischtes Bild für die Anleihenmärkte. Die Disinflation dürfte ein für Anleihen günstiges Umfeld schaffen, während das unerwartet starke US-Wachstum, erneute Konjunkturmaßnahmen Chinas und die vorsichtigen Änderungen der BoJ an ihrer Zinskurvenkontrolle erneute Durationsrisiken mit sich bringen.

Positionierung und monatliche Performance

Der HESPER FUND – Global Solutions verzeichnete im Juni einen Anstieg (+1,09 % für die Anteilsklasse „T-6 EUR“).

Der HESPER FUND hob sein Aktienengagement auf 30 % an, um dem besseren konjunkturellen Umfeld Rechnung zu tragen, und nahm eine geringe Erhöhung seiner Duration auf 1,7 Jahre vor. Der Fonds handelte weiterhin aktiv in Währungen.

Die Performance-Attribution seit Monatsbeginn gestaltete sich wie folgt: 0,15 % für Anleihen, +0,61 % im Aktiensegment, +0 % bei Rohstoffen und +0,42 % durch Währungen, während auf Sonstiges -0,10 % entfielen.

Seit Jahresbeginn summiert sich das Fondsergebnis auf -3,42 %. Das Gesamtvermögen sank zum Monatsende auf 72 Millionen EUR. Die Anteilsklasse liegt 9,91 % unter ihrem Allzeithoch vom 29. September 2022.

Die Volatilität sank über die vergangenen 250 Tage auf 4,75 %, sodass das Risiko-Rendite-Profil weiterhin attraktiv war. Die annualisierte Rendite seit Auflegung stieg leicht auf 3,42 %.

Anfang August bleibt der Fonds weiter von seiner Referenzwährung gelöst und handelt aktiv auf dem Devisenmarkt. Das Engagement im Euro liegt zurzeit bei 49 %. Derzeit gestaltet sich das Währungsrisiko des HESPER FUND wie folgt: USD 32 %, NOK 32 %, JPY 3,4 %, CHF 3 %, BRL 5,5 % und GBP -24,5 %.

Wie immer beobachten wir weiterhin das Engagement des Fonds in den verschiedenen Anlageklassen, um ihn kontinuierlich an die Marktstimmung und Veränderungen des makroökonomischen Basisszenarios anzupassen.

^{*Der HESPER FUND – Global Solutions ist aktuell nur zum Vertrieb in Deutschland, Luxemburg, Belgien, Italien, Frankreich, Österreich und der Schweiz zugelassen.}

^{Autor:
Federico Frischknecht
Senior Portfolio Manager}

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